O Brasil pode provar que todos os economistas estão errados

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O Comitê de Política Monetária do Banco Central (Copom) deve fazer um movimento inesperado nesta quarta-feira, baixando mais uma vez a taxa básica de juros – provavelmente de 6,75% ao ano para 6,5%. Pode não ser a última vez. E esta é uma realidade que dá ao Brasil a chance de desafiar tudo que se sabe sobre economia.

Uma queda maior dos juros é inesperada porque só apareceu no radar entre janeiro e fevereiro, quando os índices de inflação continuaram baixos. O mercado ainda não sabe bem o que isso significa, se estamos diante de uma queda estrutural dos juros mais pronunciada do que o esperado, ou se é algo passageiro. O jornal Valor consultou 35 analistas para ver o que eles pensam sobre o futuro dos juros e quase todos preveem que a Selic não sobe neste ano. O mais curioso é que três já não esperam alta no ano que vem. Sete esperam altas abaixo de 1 ponto percentual.

Como os ajustes de mercado à inflação baixa ainda estão ocorrendo, pode ser que mais gente passe a entender que os juros não vão subir no horizonte de dois anos. Algo inusitado em um país que tem ainda um desequilíbrio fiscal enorme e, neste momento, muita dúvida sobre sua capacidade de fazer reformas que embasem juros assim tão baixos.

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De acordo com a economia tradicional, o Brasil deveria conviver com juros altos enquanto houver uma combinação de poupança baixa e déficit público alto. Os recursos são escassos em uma economia que investe pouco, cresce pouco e ganha pouca produtividade. A queda dos juros seria apenas conjuntural, apoiada somente no que os economistas chamam de “hiato do produto”, ou seja, a capacidade ociosa criada pela crise. Assim, no terceiro ano de recuperação (2019), era de se esperar que a inflação subisse e os juros também. Vem dessa linha de pensamento a ideia de se criar uma meta de inflação, que usaria a percepção sobre os preços futuros para calibrar a política monetária. Com isso, os movimentos (tanto de inflação, quanto de juros) se tornam bem menos violentos.

Uma versão alternativa é a de que os juros altos inibem o investimento e são a causa do crescimento baixo e, por consequência, da falta de recursos na economia. Seria necessária uma combinação de investimento público e redução forçada dos juros para fazer a “roda girar” e, com o crescimento, criar novos recursos. Essa é a narrativa keynesiana – e nossa história recente mostra que, na prática, ela não funciona muito bem quando a inflação sai do controle no momento de superaquecimento da economia. E, convenhamos, não podemos dizer que os juros vão cair mais porque a economia está indo bem e os investimentos estão bombando.

Existe uma outra narrativa, que é uma teoria recente que diz, em resumo, que juros baixos produzem inflação baixa. No ano passado, uma série de artigos do economista André Lara Resende acendeu uma fogueira de contestações ao levantar essa hipótese. Ele fez sua análise partindo do fato de a maioria dos países ricos que adotaram taxas zeradas de juros após a crise de 2008 não terem enfrentado picos de inflação quando suas economias voltaram a crescer e o desemprego caiu. Isso continua até hoje – nos EUA e na Europa, chama a atenção o ritmo lento com que está se normalizando a política monetária porque a inflação não sobe.

A relação de causa e efeito é a seguinte: os agentes de mercado olham para a taxa de juros para elaborarem suas expectativas sobre inflação. Quando elas sobem, a expectativa sobre inflação tenderia a subir. O oposto ocorreria quando os juros caem.

A pergunta aqui, então, é: e se os juros mais baixos provocarem inflação mais baixa a ponto de ninguém conseguir entender direito qual será o piso para a Selic? O Brasil pode estar desafiando as teorias econômicas mais conhecidas (a consensual que levou à meta de inflação e a keynesiana) e validando a tese de que a taxa de juros é um fator tão importante para a definição da inflação quanto déficits públicos e esgotamento da capacidade produtiva. Se fosse isso, poderíamos até sonhar em ter um país com taxas civilizadas de inflação e juros já em 2019.

Seria ótimo se vencer os juros altos fosse simples e indolor. Mas provavelmente não é. Exitem outros dois fatores, além do “hiato”, que ajudaram a reduzir a expectativa de inflação segundo a economia tradicional: a mudança na gestão do Banco Central, com a entrada de Ilan Goldfajn, e o fim da manipulação de preços. A gestão anterior do BC havia perdido sua credibilidade e o controle de preços colocou mais pressão sobre a inflação futura. Sem isso, é normal que os juros caiam bastante, mesmo sem uma melhora crível no quadro fiscal.

Por isso, é mais provável que o mercado em algum momento veja que a falta de ajuste fiscal levará a uma inflação maior (com aumento de impostos, corrosão da produtividade por causa da falta de investimentos etc.). E que os juros brasileiros voltem a disputar a liderança daquela lista global das maiores taxas do mundo.