Trocamos a dívida em dólar por dívida em reais. E quem pagou a conta?

A dívida que o Brasil escondeu debaixo do tapete.

No início dos anos 2000, o Brasil tinha um problema grave: parcela relevante da dívida pública estava em dólar ou indexada ao câmbio. Quando o real desvalorizava, a dívida explodia da noite para o dia – foi esse mecanismo que aprofundou crise após crise, dos anos 1980 até a virada do século.

O processo de correção começou no fim do governo Fernando Henrique Cardoso e acelerou no primeiro governo Lula. No fim de 2002, títulos indexados ao câmbio representavam 22,4% da dívida interna; indexados à Selic, 60,8%; prefixados, apenas 2,2%. Dois anos depois, a fatia cambial já tinha caído para cerca de 5%. Em 2006, prefixados e corrigidos pela inflação já somavam perto de 60% do estoque.

Contaram essa história como vitória – e, num sentido técnico, foi mesmo. O Brasil reduziu de forma real e mensurável o risco de uma desvalorização explodir a dívida pública da noite para o dia. Só que ninguém contou a segunda metade da história: quem pagou a conta dessa engenharia. Quem pagou, em grande medida, foi o setor privado brasileiro. E dentro dele, o agro pagou uma fatia desproporcional.

Para trocar dívida em dólar por dívida em real, o governo precisava encontrar quem topasse emprestar reais – e encontrou banco, fundo de investimento, fundo de pensão, seguradora, empresa, poupador brasileiro. O dinheiro que poderia financiar fábrica, máquina, infraestrutura, lavoura e capital de giro passou a disputar espaço com uma necessidade crescente de financiamento do próprio Estado.

E esse concorrente tinha vantagem quase imbatível: podia pagar juro alto com risco soberano, o mais baixo que existe no mercado doméstico. Por que um banco emprestaria a um produtor rural, correndo risco de safra, clima e preço de commodity, se podia comprar título público com remuneração alta, liquidez e risco muito menor?

A conta não desapareceu. Só mudou de endereço. Antes, o problema estava no dólar. Depois, passou a morar dentro de casa – e no campo, essa mudança de endereço tem nome: juro rural mais caro

Não é tese ideológica. Em 2005, a própria OCDE descrevia o setor público brasileiro como o maior tomador de recursos da economia, afirmando que isso retirava crédito do setor privado – título público já correspondia a cerca de um terço dos ativos bancários e dominava a carteira dos fundos de pensão. O FMI apontava a dificuldade das empresas brasileiras de competir com o Tesouro pelo dinheiro disponível. O Banco Mundial chegou a classificar o Brasil como caso clássico de crowding out.

O Tesouro ficou mais seguro. A empresa brasileira ficou mais cara de financiar. E o agro sentiu isso de um jeito particular: é setor que precisa de crédito de longo prazo, para financiar máquina, irrigação, armazenagem, expansão de área – exatamente o tipo de financiamento que mais sofre quando o custo de capital sobe para o país inteiro.

Quando o Estado absorve fatia gigantesca da poupança nacional, o produtor rural sobra para o fim da fila – e é justamente daí que nasce a distorção que já vimos antes: a carteira de crédito de todo o agro brasileiro soma cerca de R$ 880 bilhões, enquanto a dívida pública passa de R$ 12 trilhões. Não é falta de importância econômica do agro. É competição por capital que o setor nunca ganhou.

Quem queria abrir fábrica, modernizar linha de produção, expandir fazenda ou levantar projeto de infraestrutura precisava disputar capital com o próprio governo – disputa que nunca foi equilibrada, porque o Estado pode aumentar imposto, emitir mais dívida, refinanciar vencimento; a empresa e o produtor só podem vender, produzir e gerar caixa.

Quando o título público paga retorno alto, o projeto produtivo precisa render ainda mais para valer a pena. Muitos desses projetos nunca saíram do papel – e no campo, isso significa menos armazenagem construída, menos irrigação instalada, menos ferrovia e menos silo do que o país precisava. Esse é o custo que raramente aparece quando se celebra a desdolarização da dívida.

E existe um segundo problema, talvez mais grave que o primeiro: a mudança tornou a dívida mais fácil de carregar – e, com isso, mais fácil de ignorar. Quando a dívida cresce em moeda estrangeira, a restrição aparece rápido: falta dólar, o câmbio reage, a crise chega visível e inegociável.

Quando o governo deve majoritariamente na própria moeda, com mercado doméstico disposto a refinanciá-lo sem parar, o limite parece muito mais distante. A pressão para cortar gasto diminui. O desconforto fiscal demora a aparecer. E a tentação política de gastar mais cresce exatamente na mesma proporção.

Foi o que aconteceu. Entre 2003 e 2010, a despesa primária federal cresceu, em termos reais, cerca de 7,2% ao ano, enquanto o PIB cresceu 4,1%. A despesa primária do governo central saiu de 15,1% do PIB em 2003 para 18,6% em 2010. Houve crescimento, arrecadação forte, superávit primário em boa parte do período – a relação dívida/PIB chegou a cair.

Mas o problema estrutural não foi resolvido, só ficou mais confortável de carregar: a máquina cresceu, a obrigação cresceu, e o país se acostumou a financiar um Estado cada vez maior usando o próprio mercado financeiro doméstico como muleta permanente.

O resultado está diante de nós, décadas depois. Segundo o FMI, a dívida bruta do governo geral brasileiro deve chegar a 97,8% do PIB em 2026 – dado do relatório de julho, pior do que a própria projeção do Fundo alguns meses antes. A parcela vinculada a moeda estrangeira, hoje, é ínfima, poucos pontos percentuais do total. Essa comparação resume tudo. Resolvemos, em grande parte, o problema da moeda da dívida. Não resolvemos o problema da dívida.

E quem pagou por essa transição segue pagando: a empresa que toma crédito mais caro, o produtor rural que vê o custo do capital e do Plano Safra subir a cada ano, o empreendedor que não consegue financiar o projeto, a indústria que adia investimento, o consumidor que sente o juro alto chegar no preço do alimento, o trabalhador que perde vaga porque menos investimento significa menos produtividade e menos emprego, e o contribuinte, porque dívida em real continua sendo dívida pública – e o juro dela é pago com imposto, presente ou futuro.

A conta não desapareceu. Só mudou de endereço. Antes, o problema estava no dólar. Depois, passou a morar dentro de casa – e no campo, essa mudança de endereço tem nome: juro rural mais caro, armazenagem que não sai do papel e ferrovia que segue sendo promessa.

Não se trata de defender que o Brasil deveria ter permanecido refém de dívida em moeda estrangeira – isso seria repetir o erro do passado sob outra forma. O erro foi outro: imaginar que trocar a moeda da dívida equivalia a resolver o problema fiscal. A desdolarização deveria ter vindo junto com redução consistente de gasto, queda real da dívida e espaço aberto para o setor privado, agro incluído, financiar o próprio crescimento do país. Não foi isso que aconteceu.

O Estado ficou mais protegido. O setor privado ficou mais espremido. E o governo ganhou tempo – não para corrigir o rumo, mas para adiar o ajuste que sempre deveria ter feito. Tiramos o dólar da dívida brasileira. A conta, porém, continua sendo entregue ao empresário, ao produtor rural, ao trabalhador, ao consumidor e ao contribuinte deste país.